【品橙旅游】6人游作为在线定制游方面的领军者，在成立5年时间里，一直处在资本和舆论的风口之上，曾因“脱携”事件被一度视为与携程大流量平台抗衡的代表；5年完成7轮融资，估值一路水涨船高的同时，营收也直逼“3亿元的盈利拐点”。

相比之下，成立已有10年的翔川股份就显得没有那么幸运了。即便有意借助挂牌新三板引入上市公司注资，但因包机切位失误带来的连锁反应，导致挂牌新新三板2年，连续2次被出具保留意见审计，虽有自救之心，无奈草草收场。

6人游：玩转定制，斗过携程，还能上市？

6人游从2013年6月成立至今，其发展历程一直备受关注，不仅作为在线旅游的代表，更是定制游的领军者，一度被视为与携程大流量平台抗衡的代表。

2月21日，6人游（872385.OC）发布公告称，因战略发展规划调整的需要，拟申请公司股票在股转系统终止挂牌。

对于退出的原因，6人游创始人兼CEO贾建强表示，6人游已经在新三板上完成公司在早期阶段规范化和制度健全的任务，以及团队对公开市场的磨合和锻炼；考虑到公司未来在业务模式上会进一步升级和多元化，退三板后可以更快速灵活调整以及从公司更长远的资本市场规划以及投资人的预期考虑，沉下心来发展业务去匹配新的资本市场要求。

据不完全统计，在6人游挂牌新三板之前，先后完成约6次融资，估值一度高达2.3亿元，每股53.36元。

• 2013年8月，获得险峰华兴、泰山兄弟数百万天使投资；
• 2014年1月，获得华创资本300百万美元A轮投资；
• 2014年7月，获得华创资本与另一家机构千万美元B轮投资；
• 2015年6月，并购两家出境社，分别为微旅程和百乘国际旅行社；
• 2015年11月，6人游完成拆VIE架构回归国内，获得众信旅游投资；
• 2015年12月，6人游内部股东定增2210万元，增资共占股份13%；
• 2016年10月，获清华同方旗下创投品牌同方创投领投，厦门嘉汇投资合伙企业等跟投的金2500万元融资；

需要特别说明的是，2015年11月，6人游在回归国内资本市场之前，约定引入2名投资者，即西藏优投金鼎创业投资中心（有限合伙）和共青城诺诚投资管理合伙企业（有限合伙）。其中，西藏优投投前6人游估值约为0.52亿元，增资价格16.4元/股；共青城诺诚投前，估值1.11亿元增资价格34.68元/股。值得一提的是，西藏优投背后的股东芜湖泛游旅游产业投资合伙企业(有限合伙)含有众信旅游（002707.SZ）一定比例的股权。

图：6人游2016年和2017年Q1季度携程渠道订单情况

2017年11月15日，6人游正式在股转系统公开挂牌转让。同年2月份，6人游曾被携程单方面结束10个月的合作蜜月期，脱离携程渠道。数据显示，2016年，通过携程渠道6人游实现营收964.82万元，占总营收的16.26%；2017年Q1季度，占比为27.79%。而2016年，6人游实现营收5934.64万元，同比增长53.89%，净利润亏损持续扩大-1535.45万元，同比扩大207.92%。

2017年，是属于定制游细分行业的一年，6人游等一批定制游企业经历快速发展。经历年初与携程“分手”，独自被走上拥抱变化的节点。在脱离携程线上渠道后，6人游渠道订单从原有接近占比50%降低到占比15%，利润率提升近40%，营收首次越过1亿元，同比增长144.17%。似乎，“脱携”事件并未使6人游元气大伤，反而愈发迅猛，甚至提出“3年内IPO”的口号。

图：6人游定增认购对象

2017年8月，6人游发布挂牌以来的首次定增方案，以每股83.70元的价格，发行约17.92万股，募集约1500万元。认购对象分别为北京生活性服务业务发展基金（有限合伙）和自然人朱洁，其中生活基金的实控人为中华全国供销合作总社和北京市人民政府（国资委）领导下的北京市供销合作总社；新增自然人股东是曾使用过6人游产品的客户。

实际上，据6人游披露的定增公告显示，本次定增拟发行约47.79万股，募集4000万元。此时6人游估值为4亿元。对此番募集资金缩水的情况，贾健强表示，“之所以向市场释放4000万元的引资信号，是因为六人游之前在与两家投资机构商谈，同时也为其他意向投资者留下投资空间。实际上，目前六人游没有太多的资金需求”。

图：本次定增完成后，前10大股东持股情况

本次股票发行后，贾建强直接持有6人游46.14%的股份，仍为控股股东；同时通过间接持股方式，另有11.34%的股份，合计持有6人游57.48%的股份，仍为6人游控股股东和实控人。

与创始人表态对比，颇值得玩味的是此次定增是在具有对赌协议的情况下完成。

• （a）6人游2018年-2020年三年经审计的营业收入（合并报表）之和累计不低于13.65亿元人民币；
• （b）6人游需要于2022年12月31日之前在上海证券交易所主板、深圳证券交易所主板、中小板或创业板上市（本条所述上市包括递交上市申报材料并被证监会受理或成功合格上市）；
• 如以上（a）和（b）任一承诺无法实现，生活基金有权要求回购义务人（生活基金有权选择向控股股东或控股股东指定的除6人游之外的第三方）回购生活基金所持有的全部或部分6人游的出资额或股份。

总体来看，6人游2015年营收3,856.44万元，2018年预估营收3亿元。此前贾建强曾对外表示，“3亿元的营收规模会是盈利拐点”。就6人游而言，其5年的发展经历，对国内（在线）定制游企业，是一笔弥足珍贵的有益尝试，定制游越来越被中产阶级所认可，就是最好的证明。

翔川股份：成也包机切位 败也包机切位

2009年3月，翔川股份（835418.OC）前身上海翔游网络科技有限公司注册成立；2015年10月，翔川股份在向股转系统递交挂牌材料的同时，也在筹划发行股票。2016年1月，翔川股份挂牌新三板，同时定增引入中国太保（601601.SH）。

图：翔川股份挂牌时股权结构

翔川股份主要从事旅游产品销售和旅游网络（B2B）分销两大业务，其中旅游产品销售占比超过95%，成为主营业务；具体旅游产品则是包机切位业务，营收占比接近80%。

数据显示，2016年翔川股份营收实现1.94亿元，同比增长502.19%，而净利润为-0.23亿元，同比亏损扩大约161倍。在高营收的背后，翔川股份资产负债率由64.39%上升至98.13%。

2016年，翔川股份营收实现飞跃增长，原因在于新增包机切位业务；亏损原因在于澳洲包机业务的失利，具体原因是国内8家航司新增直飞中-澳的11个城市18条航线，完全冲击了翔川股份经营包机切位业务子公司——中宝国旅所经营的香港转机线路，致使中宝国旅较大亏损。

对此，北京永拓会计师事务所（特殊普通合伙）对翔川股份出具了带强调事项段保留意见的审计报告。

1）导致保留意见的事项：

• 就中宝国旅系统业务数据无法与账面反映的旅游营业收入和旅游营业成本一一匹配，认定2016年度旅游团队的营业收入和营业成本可能存在不正确的情况；
• 中宝国旅2016年度确认与杭州国际旅游票务有限公司之间的包机亏损625.72万元，这与其获取的中宝国旅2015年8月份与杭州国际旅游票务有限公司签署的《机票销售独家代理合作协议书》不一致。

2）导致强调事项的事项是，中宝国旅于2017年4月与上海同之盛国际旅行社有限公司以及与浙江胜景国际旅行社有限公司达成的民事调解协议约定，中宝国旅应向上述两家公司归还各自的包机押金110万元和77万元。

面对如此困境，翔川股份两位业务副总辞职。在补发数份公告之后，董秘也于同年7月辞职。与此同时，翔川股份于同年8月开展自救行动。自救行动主要集中在两方面：一是，准备重大资产重组；二是，拟与沣盈商业保理有限公司签订《有追索权保理合同》，约定沣盈向中宝国旅提供1000万元的有追索权保理融资额度。

但在10月和12月中旬，翔川股份宣称，取消办理应收账款保理业务以及因双方无法达成一致意见，终止战略重组。

2016年包机切位导致的“失误”，一直影响着2017年的发展。2017年，翔川股份年度实现营收9,294.22万元，同比降低52.20%。而主要原因在于中宝国旅于2016年澳洲包机业务的失利，停止了包机业务，营收随之下降。

同时，事务所对翔川股份2017年财报出具留意见审计，原因在于2018年3月，上海万国国际旅行社有限公司对中宝国旅提起返还机位押金款105.55万元并支付22.910万元的诉讼，由于无法就该诉讼提及的事项获取充分、适当的审计证据，也无法确定有必要对这些金额进行调整。

相比较2016年和2017年中宝国旅的营收情况来看，虽然营收方面，中宝国旅有所下降，但是在净利润方面却扭亏为盈。此外，在净资产方面也略有增长。

2018年9月，在翔川股份延期披露的半年报中披露，2018年上半年实现营收1,160.24万元，同比下降66.80%；净利润为-1.88万元，同比下降103.37%。同时，安信证券因翔川股份亏损超过实收股本三分之一，给出了风险提示。

总之，翔川股份在2016年增加包机切位业务为其带来高收入的同时，也为其“判断失误”带来高风险的连锁反应买单。挂牌新新三板2年，连续2次被出具保留意见审计，可谓成败皆系于包机切位。（中博文旅 梁国庆）

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