摘要：建筑业务？房地产开发？哪个才是中南建设的“一夫当关、万夫莫开的山海关”？
一、八里铺与宁远
时间：明朝天启二年，公元1622年。
地点：山海关。
人物：
男一号：兼掌兵部的内阁大学士，孙承宗。
男二号：兵部尚书兼辽东经略史，王在晋。
男配角：下级官员袁崇焕、王元化一干人等。
背景：广宁之战后，整个东北已经尽入努尔哈赤之手，明军主力尽数退守山海关。
此时，王经略走马上任，他到任最重大的战略想法是：欲尽撤关外诸军入关，于山海关外八里，修八里铺新城。但是袁崇焕等极力反对，越级告状。皇帝派孙阁老来定夺。
剧本：
这是一段很精彩的对白，明史上描写得绘声绘色：
孙阁老问，等八里铺重城修好了是否就调现在的四万人都填进去守?
王经略答，要另外派四万。
孙阁老一听马上就发招了，反问王经略：
第一、新旧两城，四万加四万，就是八万人，你有这么多兵吗?其他地方还守不守?
第二、新旧两城相距八里，八里之内有旧城前的地雷和陷阱，倘若新城的守军败退下来，撤向旧城，那这些布置岂非成了给自家人准备下的?
第三、若新城的溃军身后有追兵，那你是开门放他们进来，还是不开门把溃兵报销给敌军?
(明史孙承宗传：且筑关在八里内，新城背即旧城趾，旧城之品坑地雷为敌人设，抑为新兵设乎？如不可守，则四万新兵倒戈旧城下，将开关延入乎，抑闭关以委敌乎?)
关宁锦防线示意图
后来还有情节，不再赘述了。
总之，牛逼的孙阁老立马把王经略送回南京养老去了，由越级告状的袁崇焕去宁远，重修他所设想的关宁锦防线。
山海关八里外修新城，表面上是多点布防，互为依仗，战术上看似可取，实际上是分摊了防守力量。而且，两城相聚太近，新城破则旧城危，且败兵无处可去，战略上不值一提。
打仗，战略纵深很关键，商业如战场，道理也是相同的。很多企业做到一定程度都会去布局上下游产业链。
但是，也是有风险的，不然乐视贾总的“生态化反”不会失败，这是资金风险。中粮的全产业链布局不会如恐龙跑步，战战兢兢。这是管理问题。
成功的也多，最有名的比如李嘉诚。
这些历史和事实，是地产三哥看完中南建设的近三年的年度报告后，想到的。
为什么呢？
二、业务并行与双轮驱动
中南建设公司有两大业务：房地产开发与建筑施工。
你一定很奇怪，65%+38%=103%，大于100%了。怎么肥四？
因为有一部分收入属于业务部门间的交易，主要是自己的建筑队给自己房产公司造房子，要抵消的。
双轮驱动，比较给力，2018年两项业务分别为上市公司贡献营业利润为26.1亿元、7.6亿元。建筑施工与房地产开发本来也是一根绳子拴两头，自己开发，自己施工，把两头的钱都给挣了。而且建设速度、理念、成本等等都好控制。
自己种麦子，自己磨面，再做好馒头自己卖。挣钱。
从理论上来说，自己做上下游，边际利润会得到有效提上，边际成本也会得到相应控制，关键是上下游不再受制于人。
中南建设也不是第一家这么干的，房企中，民营企业如碧桂园，国企如中国铁建。
但是对比之后可以发现，中南建设的建设业务占据上市公司的比例显著不同：碧桂园的建筑队基本上全部为自己干，86%的建筑业务是内部交易了。中国铁建，搞房地产就是玩玩而已，主业是工程承包，不然他房地产业务的毛利率怎么会只有24.6%呢？
讲到毛利率，我可就不困了，三哥最喜欢自己鼓捣排名表。
在把TOP30中的毛利率做了个排名后，我发现中南建设房地产开发业务20.5%毛利率明显低于同行，在TOP30中排名倒数第二，仅高于远洋集团的20.0%，也远低于31.3%的平均毛利率。（中梁控股和祥生地产数据没披露，没算进去。）
那么是不是利润分在建筑施工里面呢？看下公司近两年分部毛利率：
广发证券研报显示：
2018年建筑板块126家A股上市国内公司毛利率为12.2%，中南建设的建设业务板块毛利率是11.6%，属于正常范围。
所以答案是否定的，中南建设的房地产业务毛利率的确很低。
双轮驱动效果不明显啊。什么原因呢？
三、扩张与风险
中南建设的这几年的扩张非常猛烈，房地产预售从2016年的373亿元，干到2018年的1466亿元，4倍。这速度不是一般的牛逼。锦上添花不是我的风格，三哥是来忠言逆耳的。
借债也很多，利息也不算低。
另外两个流动性指标也不算好，净借贷比远远高于91%的上市房企平均值；
现金短债比1.13，足够覆盖一年内到期的债务，但也是刚好。
此外，2018年报显示，公司54%持股的大股东，陈老板控制的中南城市建设投资有限公司所持股份中的72.9%已经质押。
到此，三哥认为有三个事实，不能否认：
第一、公司快速扩张；
第二、毛利率显著较低；
第三、流动性风险偏高。
在这里，应该存在这么一个逻辑：因为快速扩张，流动性风险偏高了，公司才会薄利多销。
那么中南建设的核心竞争力究竟在哪里呢？
是房产开发？还是建筑施工？
哪一个才是他的“一夫当关、万夫莫开”的山海关？
(未完待续)
