机构：光大证券

评级：中性

目标价：49港元

◆1Q19营收继续下滑，利润率进一步回落

1Q19公司实现营收37.5亿元人民币，同比下降19%。由于传统产品降价压力及结构优化不及预期，毛利率同比下降7.9个百分点至30.1%，净利率同比下降12.8个百分点至11.5%；实现净利润4.3亿元同比下降62%，优于此前盈利预警公告预期降幅区间65-75%。

◆大客户声学业务继续承压，安卓SLS渗透进程是核心关注点

1Q19声学营收同比下跌22%，收入占比48%，毛利率下跌5.2个百分点至32.9%。大客户业务仍面临诸多抑制因素，包括大客户手机整体出货继续承压、供应链竞争持续带来价格份额压力等。安卓声学SLS出货或有超预期表现，公司指引2019年底SLS渗透率将达致80%；伴随安卓SLS方案继续升级，有望驱动声学业务于2020年逐步企稳。

◆马达及结构件下滑压力仍存，关注安卓马达、3D玻璃、步进电机放量情况

1Q19电磁传动及结构件营收同比下降20%，毛利率下降9.4个百分点至32.3%。马达业务主要由大客户贡献，出货量、ASP均见下滑且短期难改善；安卓马达业务逐步打开局面，倘若2020年高端X轴线性马达顺利放量，有望驱动马达业务恢复增长。由于金属产能爬坡低于预期、价格压力仍存，19年整体结构件业务存在同比下滑风险，20年能否恢复同比增长需重点观察3D玻璃放量情况。新产品步进电机模组放量趋势更加明确，公司指引19年全市场出货达1亿且20年或翻倍。

◆光学收入强劲然盈利不及预期，MEMS业务同比下滑

光学业务营收同比上升72%，出货量同比上升115%表现强劲，然而由于产能利用率不足以及5P镜头价格下滑，毛利率表现不及预期。MEMS业务营收同比下降14%，主要由于出货量不及预期。

◆估值与评级

我们维持19年EPS预测为2.38元人民币，同比下降24%；鉴于2020年安卓声学SLS方案继续升级、高端X轴线性马达、3D玻璃以及步进电机顺利放量有助于整体业绩改善，上调20年EPS预测14%至2.71元，预计21年EPS为3.16元，分别同比上升14%/16%。声学、马达等主营元器件短期技术升级趋势受阻，19年业绩存在继续下滑风险，后续能否恢复健康增长需重点关注安卓市场声学SLS、线性马达等产品实际放量情况，基于DCF估值法，维持目标价49元港币，对应19/20年18/16xPE，维持“中性”评级。

◆风险提示：声学升级迟缓；马达市场份额下降；金属机壳行业竞争加剧；3D玻璃渗透放缓。