机构：中泰证券

投资观点

我们仔细比较了A股市场的主要指数（上证综指、沪深300、全A指数、全A剔除金融两油、创业板综指等等）与国际上主流指数的估值水平，我们发现，除了创业板综指处于历史60%以上分位，与标普500、纳斯达克指数和道琼斯工业指数类似之外，其他指数均处于历史25%分位以下，与俄罗斯RTS等指数的估值水平差不多。为什么国内的估值水平要低于全球，我们非常纳闷。但是从三个重要的维度去看，我们认为，A股的估值水平是有进一步提升空间的。

第一，通过比较国内宏观经济基本面与全球宏观经济基本面的关系，我们发现我国的经济增长仍然在主要的全球经济体增长中排名第二，仅次于印度的经济增长，然而A股的PE和PB估值水平仍然是偏低的。看PB估值，A股的水平更加的低。直觉上来说，一个国家的经济增长和权益市场的估值水平匹配，然而中国的匹配程度并不高。

第二，从主要经济体的宏观流动性考察，M2/GDP，M2/总市值这两个指标衡量国内的宏观流动性水平，我们发现，中国的宏观流动性非常的宽裕，但是国内的估值水平确实全球较低的。

第三，从投资者结构差异角度看，国内市场80%仍然是散户，而成熟的美国权益市场，不到3成是散户。散户的投资具有非理性，情绪冲动等行为，理由具有较高的市场风险偏好能力，然而，国内这样的散户市场，却没有高估值，而是全球偏低的估值水平。

因此，我们认为，A股市场的估值是被低估的，未来具有提升的空间。

市场展望：5月PMI降至荣枯线以下，接近过去10年的最低点，一方面显示国内存在较强的经济下行压力，另一方面，全球主要经济体经济数据纷纷转弱，这意味着美元指数仍将维持强势格局，这将构成人民币贬值压力。海外事件仍然错综复杂。我们的策略观点是：市场大跌之后无需过度担忧进一步大跌，但短期仍然处于震荡弱势的环境之中，等待下一个重大的利好信息出现。

配置建议上，以核心资产作为底仓品种不变，在市场震荡下行中具备防御属性，以硬科技的八个方向为弹性品种，正好市场调整过程中逐步加大仓位，以期待下一轮科技股的趋势性行情。

风险提示：经济增速不及预期风险。国内经济去杠杆，为的是防范化解重大风险，但是压缩了货币与财政政策空间，同时与美国贸易谈判，都有可能引发国内经济需求不及预期的风险。