戴康:如何看“类滞胀”对A股的影响?

本轮“类滞胀”不具备经济周期轮动本质

近期水果及猪价上涨引发投资者对于经济陷入“滞胀”的担忧。2012年以来“量”“价”传导关系较紊乱,经典的“美林时钟”(复苏-过热-滞胀-衰退)较难适用,我们认为,当前中国经济较大概率会进入非典的“类滞胀”状态:徒有“量”跌“价”升的表象,缺乏经济周期轮动的本质。

“胀”有哪些不同?——“类滞胀”多由供给驱动,CPI小幅上升

(1)12年之前“滞胀”由需求驱动,CPI大升;12年之后“类滞胀”多由供给收缩驱动,CPI微升。(2)“滞胀”约束货币政策收紧;“类滞胀”基本不影响货币政策。(3)当前通胀预期主要由供给端(非洲猪瘟)驱动,油价上升压力有限,CPI较难显著上升,货币政策仍将保有松紧适度。

“滞”有什么不确定性?——中美贸易谈判进程影响“经济底”

当前中国经济仍有下行压力但空间有限:“信用利率顶”和“社融底”基本确认,企业盈利和经济增长有支撑。根据广发宏观的判断,如果美国不再加征关税,中国经济可能年中见底;如果加征,则“经济底”可能延后1-2个季度。

大类资产和行业轮动有何特征?——股债涨跌互现,必需消费领涨

(1)大类资产规律:“滞胀”时经济回落,通胀大升,货币政策收紧,“股债双杀”;“类滞胀”时经济回落有限,通胀微升,货币政策不受影响,大类资产轮动规律不明显。(2)行业轮动特征:“滞胀”和“类滞胀”时期必需消费(食品饮料、家用电器、农林牧渔)均领涨。

美债收益率倒挂对“类滞胀”有哪些影响?——减轻“胀”、加强“滞”

(1)减轻“胀”:美债收益率倒挂后,全球能源价格大多下降,这会对油价上涨形成约束。(2)加强“滞”:美债收益率倒挂后,OECD综合领先指标大多回落,这会对中国经济增长形成约束。(3)“胀”弱化、“滞”强化,美债收益率倒挂将增加中国央行货币政策操作的空间。

慢牛中的震荡调整期,配置消费,布局科技

我们维持A股处于慢牛中的震荡调整期判断,“类滞胀”预期对必需消费品形成支撑。建议关注:(1)“类滞胀”时期大多领涨、中国优势且高景气趋势延续的必需消费(食品饮料、农林牧渔、一般零售);(2)逢低布局前期跌幅较大、新经济“宽信用”受益且6月科创带起风险偏好的成长科技(计算机、半导体);主题投资关注上海自贸区、国企改革。

核心假设风险

中美谈判反复,经济下行超预期,人民币大幅贬值。

责任编辑:李烨

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