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CMBS就是把一个本来是一对一的银行借给一个房地产投资商的贷款用资本市场来做，它把一个贷款从间接融资变成直接融资的方式，它是比较标准化的，可以差异定价，有这些好处。
陈雷（瀚德科技首席战略官、厦门国金副董事长）：大家早上好！很荣幸主办方请我来讲CMBS。我也是一个金融行业的老兵，1994年开始我就从事CMBS的工作，当然那时候是在美国，2003年回到中国，就是想做资产证券化，去了北京的中金公司，十几年过去了，终于看到现在这个市场开始起来了。
我在香港的时候，在花旗做了第一单中国大陆的REITs，就是越秀的REITs，也做了第一单中国大陆资产的CMBS，是万达发行的，所以咱们国家的资产做过一个正儿八经的完全符合资本市场的CMBS，那是在香港市场发的，当然后来也不了了之，三年以后它又被银行贷款给取代了。
今天给我15分钟的时间，谈不了很多，就把我多年来从事CMBS、房地产融资的体会跟大家介绍一下。
我在美国待了17年，回来也17年了，就是为了在国内推资产证券化，我在美国主要的实践就是在CMBS。刚才郭教授讲得很清楚，我们国家是从增量到存量，增量的时候是重开发、重规模、重速度，这个速度我们是把它看成一个融资的杠杆，或者是时间上面周转的杠杆。到了存量时代就重盘活、重运营、重优化。我这里的优化讲的是我们做金融的人经常说的资本结构的优化。
房地产实际上是一个非常基础的金融资产，但是它又是一个各种各样的金融工具用得最多的行业。我们在做房地产的时候，以前基本上就是开发商和银行两边一个给融资，一个要开发。但实际上从我们做金融的人来讲，资本结构很重要，如果你看那个资本结构，我大概写得比较简单的，下面是一个股权，上面是一个负债债权，中间有一个夹层，真正一个稳定的好的资本市场的发展，要优化这个资本结构。
刚才郭教授也讲了，我们现在做REITs，想的就是融资。但融资是CMBS的事情，投资是REITs的事情。现在像美国这样的社会，它比较平稳、比较稳定的、可持续发展的房地产的资本结构，它一般是这样，它的股权可能是一个REITs，是一个公开市场的股权结构，如果是私募的，那就是一个有限合伙。
上面那个债权基本上就是CMBS为主流，中间那个加成有可能是私募基金，也有可能是其它的，也有可能这个加成就归入到上面的负债，或者归入到下面的股权，这是所有的商业物业房地产的一个比较稳定的东西。
目前我们国家还是一个比较普遍的融资的形态，就把它变成一个贷款、证券化，或者是资本证券化。
时间关系，我直入主题讲讲CMBS是干什么的。
CMBS就是把一个本来是一对一的银行借给一个房地产投资商的贷款用资本市场来做，它把一个贷款从间接融资变成直接融资的方式，它是比较标准化的，可以差异定价，有这些好处。
现在在我们国家的CMBS，我们也把它叫做类CMBS，跟美国市场不太一样，但是这个类CMBS和国外的CMBS也是非常相近的，这个区别远远小于国内的类REITs和国外的真正的REITs。
国内的类REITs实际上是一个债权，跟CMBS差不多。CMBS不管怎么样，我们国家的CMBS基本上还是一个相当不错的结构，我不在这边展开讲。
美国CMBS的起源及发展阶段。它最早跟中国一样，最早给持有性物业提供债务的是银行和保险公司，后来银行有了资产证券化之后，银行就有一个出表需求，它把它的商业物业贷款打包出售到资本市场，由投资银行把它发出去。
到后来等到我从事资产证券化的时候，也就是在90年代初的时候，正好是美国储贷危机以后，银行垮了很多，那时候开始投行就直接开始做贷款了，撇开了传统的银行。传统银行干什么呢？由于它的资本结构，负债和期限的不匹配，它的银行更乐意给投行提供过桥资金，让投行直接成为了房地产投资商的贷款提供者，投行是一个交易性的金融机构，我们把这些贷款拿了以后，马上就把它转手打包出售到资本市场去。这就是进入一个直接融资占主导的阶段。
虽然目前我们国内法的一些CMBS是用信托贷款，原理是差不多的，但是业务的模式、风控的模式、资本结构的模式、投资者的成分等等都是非常不一样的。
随着资本市场的完善，首先你要把这个CMBS做起来，或者把REITs做起来，你得有非常专业的房地产的经营者，也就是说你要把一个房地产物业的经营和它的投资两个事情分开来，投资的资金可以来自社会，藏富于民，可以是资本市场的钱，但是运营得专业化。同时投资者也得专业化，也就是怎么来判断这些CMBS，虽然那个资金可以来自老百姓，可以来自基金，但最终要有专业的投资者，这两者在我们国家目前的阶段都非常缺乏，还没有到水到渠成。
所以我回来17年了，想在国内做CMBS，现在才刚刚开始有一些CMBS的做法，我觉得未来在有危机的时候可能才有机会。在目前政策控制非常严格的情况，有可能正是CMBS发展的一个契机。
房地产的发展规律是类似的，中美商业物业存量市场其实也是差不多的，但是资本结构不同，两个市场最最不同的就是资本结构。就是说钱哪里来，承担的风险是什么，谁是资产的管理人等等。随着市场的成熟，随着国内的资本市场以及国内的专业投资者越来越多，我相信会越来越丰富。
美国市场的产品种类跟中国不一样，发展阶段不一样，参与的主体不一样。在美国做借款的主体往往都是一些专业投资者，是一些REITs。什么叫专业投资者？专业投资者就是帮别人做金融服务的，也就是说它不是管自己的钱，也不是管自己的资产，而是帮别的资本或者资产提供方进行专业化的管理。
目前美国的长线资本还有保险资金，做CMBS大量的投资人是保险资金，在我们国家，CMBS目前还是理财产品为主，是老百姓的短期资金，缺少资本结构里面能够承担风险的真正的机构型的资金。
基础设施建设的完善不同，从美国市场发展的经验，展望中国未来CMBS融资的趋势。首先是单一物业向集合物业的过渡，目前我们在国内看到的CMBS基本上都是一个商场或者是一个办公楼，一个单一物业就把它包装，变成一个贷款直接发了CMBS，这还是一些大公司、大机构的玩法，其实CMBS真正的对美国的地产市场带来冲击的是中小企业，对中小企业或者是中小房地产的融资方带来的东西。
比如说你把很多中小房地产持有物业，如果能够运用CMBS的方法，把它放到资本市场上去，让中国的老百姓也通过专业的基金或者保险，来变成这些商业地产的持有者，我们国家的资本结构会有很大的优化。
刚才孟老师讲的关于老人反向抵押贷款的事情，就是一个很好的例子，如何把金融这样一个很复杂的东西，运用到老百姓的日常生活中，怎么藏富于民，怎么把资产的拥有权放到老百姓中去，同时又让专业的人员来管理这些资产。
这个要做的事情其实很不容易，因为中小企业要融资，我们国内的资本市场主要还是银行的资金，如何把一个信用能够放到投资者里面去，里面有一个很大的发展方向就是金融科技。
我们知道融资、债权都是基于后面的信用，我们国家由于历史的原因，以及整个的政治经济结构的原因，一般的投资人只信心政府的信用。地方政府负债结构那么差，它还能融到资，但是很多中小企业有很好的资产。这里面也许金融科技的发展，能够帮助两边的信息不对称，通过金融科技来解决这些问题，这也是未来的一个方向，目前我们公司就在做这些方面的事情。
最后总结一下，我们如果看这些结构，在资产端我们有负债、夹层、股权，你就想象它是一个房地产的项目，一个房地产的资产，在资金端有优先级、中间级、劣后级的，这是是从投资者的资本结构来看，左边是资产持有者的资本结构。它中间还有一个时间差，如何把这些地产的项目长期的资本放给投资者，又把它长期的融资放到投资者那边去。目前我们讲的东西还没有一个时间差，我们现在讲的融资基本上还是用开发商的形态去做的，等到你变成一个存量资产，它的融资结构、投资结构和风险跟开发的时候是完全不一样的。
如果大家对CMBS还有更多的信息想了解，也欢迎会后跟我了解。
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