摘要：现金流吃紧，土地储备集中三四线
撰文|杆姐&编辑|欣欣然
和闽系房企狂奔后踩急刹车不同，渝派房企金科这2年非但没有止步，而且越战越勇，直逼同城大哥龙湖，但依旧给人可控的感觉。
除了一度面对股权争夺战，有些心力憔悴。但目前看，也进入平稳期。
日前，金科发布了2019半年报，总的来说，销售靓眼、投资积极、业绩大超预期。大部分券商都给予了很高的平价。
所以非常有趣的细节是，8月12日，金科发布公告：
原计划于 2019年8月27日披露 2019年半年度报告。目前公司已经提前完成2019年半年度报告的编制工作，经公司申请并经深圳证券交易所同意，公司将于2019年8月13日披露2019年半年度报告，敬请投资者关注。
是的，业绩好看，恨不得抓紧让投资者和公众看到。但细读半年报，杠杆游戏也发现了金科狂飙突进后的代价。
不管是资产负债率，还是净负债率，同比均有下降，但现金流吃紧，由正转负。
1、高速发展同时，也带来现金流吃紧压力
客观说，金科的风头确实越来越接近同城大哥龙湖。
按照其半年报披露，杠杆游戏注意到，2019年上半年，该司实现营收261.05亿元，同比增长68%；
该司实现净利润31.67亿元，同比增长近300%，其中归属于上市公司股东的净利润25.90亿元，同比增长289%。
每股收益0.48元，同比增长336%。该司盈利能力进一步提升，其中：毛利率30.31%，较上年同期提升7.76个百分点，加权净资产收益率11.00%，较上年同期明显改善。
好消息还很多，比如净利率为12.13%，较上年同期提升7.03个百分点。
同时，2019上半年，金科及其所投资的公司实现销售金额约814亿元，同比增长约36%，行业排名稳步提升；销售面积约839万平米，同比增长约20%。
仅2019年6月末，在建面积就有约4468万平米，同比增长约76%。可售面积约5600万平米，未来销售变现能力可以想见。
可以说，金科已经是巨无霸。 今年，金科要完成1500亿元的销售目标，应该不是难事。但是任何狂飙突进都是有代价的。 根据半年报，杠杆游戏注意到，2019上半年，金科新增土地投资项目94个，计容建筑面积1530万平米，合同投资金额423亿元。 而这导致了其现金流承受极大压力。2019上半年，金科经营活动产生的现金流量净额约为-73.21亿元，去年同期约为35.33亿元，同比减少307.19%。
如上图，投资活动产生的现金流量净额也为负，和去年同期变化不大。 拼命拿地，必然大幅举债。 截至2019年6月末，金科资产负债率83.86%,同比下降0.93个百分点；净负债率147.47%,同比下降11.9个百分点。依旧处于较高的位置，比很多同行要高。 此外，金科及其下属公司互相担保融资很频繁，总计接近900亿元，占该司净资产比接近350%，而去年同期不到280%。 这也引发市场和监管部门、交易所的关注、问询。并建议上市公司对此采取积极有效措施降低此项风险。
2、拿地凶猛，集中西南和三四线城市，受调控风险不小
如杠杆游戏上文所述，仅2019上半年，金科新增土储建面1530万平米，同比增长51%；新增土地投资金额423亿元，同比增长57%。
如此大规模的吃货，并不意味着没有风险。杠杆游戏认真看了金科半年报的94个项目披露，其中大部分集中在三四线城市。
如下图，我简单截图，因为项目太多，只截取了部分。但杆友应该能体会。
问题是，调控依旧非常严厉，棚改退潮，三西线城市的风险也在加大。 有券商就认为： （1）公司业务布局相对集中西南地区，未来受区域行情的影响较大。一旦区域调控政策进一步收紧，或者供需结构出现反转，公司业绩将承受一定影响。 （2）公司当前股权结构相对分散，中长期发展战略和业务稳定性存在一定的不确定性。 （3）融资政策收紧的节奏、范围、力度，“一城一策”落地的节奏、范围、力度，房地产税推进的节奏和力度存在不确定性。 不过，值得一说的是，金科非常平价拿下了新城一些项目，其操作还是很让人赞叹。这是个案。 从此前市场表现看，有券商研究部门认为，西南市场的高景气度叠加核心二三线城市的精准布局，为金科业绩延续高质量增长奠定基础。 但是未来呢？谁知道？ 金科半年报就主动提了公司面临的十大风险： （1）政策变化风险 （2）宏观经济、行业周期性波动的风险 （3）市场竞争风险 （4）土地价格波动风险 （5）项目开发风险
（6）经营管理风险 （7）资产负债率较高的风险 （8）融资风险 （9）开发成本上升的风险 （10）其他不确定因素 金科主动说，房地产企业开发周期长，监管环节多，受宏观环境影响较大，故公司在实际经营过程中还可能发生其他不确定因素，敬请投资者注意投资风险。
3、没有规模也不行，但愿狂飙突进能行稳致远在7月末召开的博鳌·21世纪房地产论坛第19届年会上，杠杆游戏注意到，金科集团联席总裁方明富作了题为《千亿宏图美好新生从跨越发展到美好生态圈》的演讲。
方总就说，随着调控的深入，很多房地产项目在盈利平衡点徘徊，盈利难度越来越大。在这种情况下，企业必须要有规模做对冲，才能获得更好的发展。
他举例说，“最近几年我们进行了研究，2015年拿地的项目，90%都赚钱了；2016年拿地后，有41%的项目是赚钱的，50%是（盈亏持）平的；2017年下降得更厉害，赚钱的是31%，10%是平的，其他是亏损的；2018年的项目中，45%是赚钱的，10%是平的，其他的是亏的。”
因为调控，很多企业、项目不赚钱。所以必须有量的平衡和对冲。
比如，用三四线城市的交易量对冲亏损的项目。因此，“如果企业没有相应的规模，无法实现对冲，未来的发展之路是比较难的”。
房企集中度在提高，强者恒强的现象越来越明显。他说，去年十强房企的销售占比达到30%，但拿地的规模达到52%。
对于项目很多位于房价水平相对不高的中西部地区， 方总认为，如果按照销售面积计算，过去两年金科都能位居全国前十的水平。
“这也说明公司的运营能力强，因为项目都是一个平方一个平方卖出来的。”但如杠杆游戏以及金科半年报自己所述，这也是风险之一。
所以，金科努力在“三圈一带”，即围绕京津冀经济圈、长三角经济圈、成渝经济圈和长江经济带进行区域开发布局。
但核心区域的开拓，一定是艰难的。
但愿金科既可以狂飙突进，把规模做更大，实现2020年2000亿元的销售目标。同时，还能确保安全，行稳致远。
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