能源通胀、债市抛售及AI泡沫齐施压 美股年末行情悬了？

智通财经APP获悉，尽管近期出现回调，但标普500指数和纳斯达克100指数目前仍接近历史高点。在多头看来，美股有望在年底前迎来一轮上涨行情，正如多年来所习惯的那样。但也有分析人士认为，美股的抛售尚未结束、甚至可能才刚刚开始。

多头仍期待年末行情

在多头的看涨情景中，油价将在年底前以某种方式回落、从而令市场对美联储2027年加息的预期减弱;10年期美债收益率将以某种方式降至5%或以下;盈利增长动能将持续，尤其是人工智能(AI)交易。所有这些因素都将推动美股在年末收于历史新高，标普500指数将达到或超过8000点。

华尔街机构中亦不乏看多者。在近期科技股持续承压并打击投资者情绪之际，华尔街知名金融研究机构The Kobeissi Letter逆势抛出看涨观点。该机构最新发布的一份报告显示，美股市场基准指数仍在高位，但是估值已经“过冬”。

The Kobeissi Letter的分析师认为，美股正在经历一场“隐性熊市”，而这代表着“当今市场最重大的机会之一”。该机构的判断主要来自估值倍数压缩。能源通胀与美债收益率、加息预期压低了市场愿意支付的估值;若这些压力缓和、盈利继续兑现，“七巨头”领衔的科技股就可能迎来强劲估值修复。

尽管基准股指接近历史纪录高位，但The Kobeissi Letter认为，一些基本面大幅领先市场基准的科技公司们的股票估值已经反映出显著且不合理的估值折价效应。

例如，英伟达过去12个月股价上涨21%，市盈率却下降46%;当前远期市盈率约24倍，接近标普500指数的22倍。分析师在谈到英伟达时表示：“即使这段时期盈利增长无比强劲且分析师们预期上行，推动股价大幅上涨了21%且市值站稳5万亿美元超级关口，公司的市盈率却大幅下降了46%。”

该机构还表示，标普500信息技术板块与标普500整体指数的远期市盈率如今几乎相同——这一点非常罕见，而从历史上看，科技股“几乎一直相对于大盘享有显著估值溢价”。因此，该机构认为，这种估值压缩形成了一场“隐性熊市”，正在压低全球最大型科技巨头们的整体股票估值。

该机构的资深分析师团队写道：“如果这种背景最终不再被市场计入定价，就可能催化科技巨头们占据约40%权重的标普500指数再度出现猛烈上涨。”他们补充道：“如果上涨覆盖面仅略有扩大，买盘势力也会迅速增加。”

高盛资金流向团队则提供了另一条看涨线索——企业回购窗口重开、年末散户资金流入与选后外资买盘，可能为受到估值压缩的股票带来增量需求。对于此前被集中大幅减持的AI半导体资产，高盛分析师团队强调，新增买盘不必非常庞大，也可能推动价格明显修复。不过，这种支持首先作用于整体市场，资金最终大规模流向哪些公司，仍取决于这一轮财报哪些公司能够提供新的盈利增长证据，而AI算力相关半导体股票以及云计算领军者们可能占据优势地位。

两者共同指向的是，盈利能够持续强劲兑现的那些高质量科技型成长资产，有望同时获得资金回流与估值修复的推动。

抛售或许才刚开始

然而，在更为谨慎的投资者看来，多头所列出的看涨情景发生的可能性非常低，当前的美股回调很可能演变成幅度更深的调整。

首先，能源驱动下的通胀冲击或难以消除。分析人士指出，10月14日开始的抛售行情的直接触发因素是市场对超出预期的美国9月CPI报告的反应。鉴于核心通胀水平居高不下且仍在上升，美联储必须保持警惕、主动采取行动，并更加激进地收紧政策利率，市场也开始计入美联储在2027年采取更激进加息周期的可能性。

能源价格飙升是美国通胀压力加剧的最大推手。尽管多头希望油价能够在年底前下跌，但这种情况发生的可能性很低。因为中东紧张局势正在升级——战火已从霍尔木兹海峡蔓延至曼德海峡周边，并可能扰乱近来已显示出复苏迹象的中东石油供应，再加上全球石油库存缓冲正在被不断消耗，这一切都指向油价可能在美国中期选举后进一步上涨，甚至引发类似1974年的能源价格冲击。显然，这将迫使美联储采取更激进的加息行。

其次，全球债券市场抛售恐将持续。投资者已经意识到，西方国家仍在延续后疫情时代的财政刺激政策，但如今美国、法国、日本以及许多其他国家的债务水平已经高得难以持续。但美国或其他受到影响的国家都没有削减支出和增加税收的意愿。因此，全球债券市场的抛售很可能会持续下去。

长期债券甚至并不太担心油价上涨——美国10年期国债收益率的上升主要是由实际收益率上升推动的。通胀保本债券的盈亏平衡通胀率仍然保持稳定，这表明投资者预计能源冲击将是暂时性的。因此，风险在于，债券投资者可能低估了能源价格上涨带来的通胀以及具有黏性的核心通胀。这意味着，随着通胀预期上升，名义收益率可能进一步走高。

此外，在过去几年支撑美股上涨的AI叙事似乎已经显露出泡沫破裂的迹象。对AI融资交易可持续性、以及对巨额算力投资最终能否创造足够的收入和现金流的担忧继续发酵。与6月历史高点相比，费城半导体指数的跌幅已经超过20%，坠入熊市。

随着对通胀压力、财政状况的担忧推高美债收益率，今年前九个月经历的廉价资金时代正开始消失。富国银行投资研究所全球固定收益策略联席主管Luis Alvarado表示，尽管投资者曾经对参与AI热潮感到兴奋，但市场情绪已经开始转变，如今投资者正要求更高的风险补偿。

分析人士指出，AI基础设施建设实际上在销售两种产品：1)AI输出token;2)AI工作流处理能力，而后者可以通过GPU租赁价格来衡量。但由于市场竞争的加剧，输出token价格已经大幅崩塌(根据LLM支出指数衡量)。因此，在token产品日益商品化的情况下，实现盈利将变得困难，而这一点主要影响OpenAI和Anthropic，并波及这两家AI巨头链上的多家公司。

AI的采用进展也并不理想。目前看来，采用AI的企业并没有从AI应用中获得相应的财务收益——而这正是AI交易的“痛点”所在。因此，AI泡沫破裂很可能会继续演变。目前这一过程还是渐进式且具有选择性的，但很可能会加速。

总的来说，如果多头设想中的看涨情景发生，那么美股的年末行情确实值得期待。但从基本面来看，这些看涨情景发生的可能性并不大。因此，当前的抛售行情很可能会持续，并随着AI泡沫破裂加速而进一步恶化。

关键问题在于，这是否可能成为下一轮熊市的开端?如果高通胀迫使美联储使收益率曲线倒挂、并引发经济衰退以及AI资本支出减少，那么这个问题的答案将是肯定的，